嘉宾介绍
本期嘉宾:徐高

光大证券资产管理有限公司首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事、中国证券业协会首席经济学家委员会委员,北京大学国家发展研究院博士、兼职研究员。

主要观点

金融强监管的措施明显打压影子免费注册即送体验金业务,让很多社融投放的途径被阻塞;房地产和地方政府融资平台这两个实体经济中传统融资大户,其融资需求也被调控政策所抑制。

传统信贷倾向大型国有企业,使得民营企业对影子免费注册即送体验金的依赖比国企更强。金融强监管政策明显抑制了影子免费注册即送体验金活动,对民营企业融资造成了更严重的不利影响。

要通过现在正在做的一些基础设施项目来稳定基建投资,同时稳定房地产市场和地产投资,从而实现经济的稳定增长。只有经济大环境改善了,民营企业现在面临的困难才能够得到有效地化解。

需要金融创新,设计些多种多样的融资方式、融资工具,结合民营企业不同的融资需求,来给民营企业提供多样化的融资支持。

让央行直接买债券、买股票之类,会让央行暴露在金融市场风险之下,这样会威胁到货币政策的稳健性。其实不需要也不应该让央行直接冲在第一线。更好的办法是通过放松金融监管政策来疏通货币政策传导路径。

中国是高储蓄国家,储蓄转化为增量的国内债务是必然的。地方政府有债务合理增长的需求。这样才能带动地方政府基础设施投资,进而实现经济的合理增长。

降准增加的基础货币受金融强监管抑制未能成功传导至实体经济

金融界:2018年,央行下调了3次准备金率,一共是2.5个百分点,在历史上也算是比较多的,但是效果不是很好,社融还是走低,没有好转。您觉得为什么准备金率下调不起作用了?

徐高:货币政策传导路径包含两个主要环节:一个是央行基础货币的投放,主要影响免费注册即送体验金间市场、金融市场的流动性;一个是金融体系通过发放社会融资来实现的广义货币派生,这决定了实体经济的流动性。降准,其实是增加基础货币数量,增加免费注册即送体验金间市场流动性。在货币政策传导路径受阻的时候,免费注册即送体验金间市场的流动性并不一定能传导到实体经济。

社会融资规模了实体经济从各个渠道获得的金融体系的融资支持。其增速由几个因素共同决定:基础货币是不是足够,实体经济是不是有足够的融资需求,免费注册即送体验金在信贷投放中是不是存在一些行政性的约束……这些都会约束社融增长。

现在的状况是2018年降准3次,免费注册即送体验金间市场流动性也比较充裕,但是因为金融强监管的措施明显打压影子免费注册即送体验金业务,很多以通过影子免费注册即送体验金向实体经济投放社融的途径被阻塞了,这是一个问题。还有一个是问题是,房地产和地方政府融资平台这两个传统融资大户的融资需求也因为调控政策而走弱。这使得商业免费注册即送体验金在投放社会融资时的难度增加。在这些因素的共同作用下,虽然基础货币不少,免费注册即送体验金间市场流动性也比较充裕,但是社融增长就是起不来。


民企受伤比较严重 监管需要配合货币政策

金融界:那您觉得,为什么虽然效果不明显,但央行还一直主要都是在调整准备金率?

徐高:通过降准来投放基础货币是社融扩张的必要条件,而非充分条件。也就是说,基础货币投放了,社融未必起得来;但如果基础货币不够,社融一定起不来。所以,降准还是需要的。但降准之后还需要其他政策配合才能最终实现社融的扩张,实体经济融资难状况的消解。

金融界:那您可以详细地说一下这是不是财政政策、货币政策和监管方面三者之间存在一定的错配,或者不匹配?

徐高:三者之前当然需要更加协调。现在最需要协调的是就是货币政策和金融监管政策。货币要流入实体经济,是需要融资渠道的。如果金融监管比较严苛,导致货币向实体经济流通渠道不通畅的话,那货币政策再宽松,钱也很难进入实体。这是目前经济下行压力比较大,尤其是民营企业面临融资环境极其恶劣的原因。我觉得金融监管政策是需要做一些优化的,需要发挥出金融支持实体的作用。

金融界:也就是说就是实体经济通常使用的融资方式反而因为强监管而受到打压是吧?

徐高:金融强监管政策的初衷是好的,也确实化解了一些金融风险点。但政策需要把握一个度,过犹不及。因为传统免费注册即送体验金信贷倾向大型国有企业,所以民营企业相应地对影子免费注册即送体验金融资的依赖比国企更强。但金融监管政策对影子免费注册即送体验金的抑制作用有些太强,一刀切地截断了很多资金流向实体经济,尤其是流向民营企业的通路,结果就使得民营企业受伤比较严重。


金融创新支持民企融资 稳增长化解民企困难

金融界:那您觉得现在如果要把资金传导到实际经济和民营企业需要做哪些措施呢?

徐高:金融监管政策需要事实求实地评估和优化,该放松的地方要放松,尤其不能武断地“一刀切”。金融的功能就是处理风险和分散风险,完全无风险的金融体系是不可能存在的,也不应该是金融监管政策追求的目标。目前市场对资管新规的反映比较强烈,有必要重新审视资管新规的各项细节,根据实体经济的需要来做出优化。

金融界:我们再来谈一下民营企业的信心问题。您觉得怎么样才能重塑民营企业的信心,改善民营企业的经营环境?

徐高:首先,在政策导向上需要对民企提供更多的支持。去年的民营企业家座谈会已经发出了明确的政治信号,重申了我党坚定支持民营企业的发展的政策导向。民营企业家已经吃下一颗定心丸。接下来,各级政府应该把中央政策精神落实到具体工作中去,用行动来给民营企业家树立信心。

其次,金融监管方面需要有政策的优化。正如我前面讲的,很多民营企业依赖影子免费注册即送体验金这样的融资渠道。金融监管政策如果过于严厉,会对民营企业带来尤其严重的影响。因此,一方面需要重新审视金融监管政策,给一些合理融资方式留出空间;另一方面则需要在信贷等正规融资方式上面向民企倾斜一些。

再次,是经济增长需要稳定。民营企业规模小,风险承受能力相对比较弱,在每次经济下行中日子都不好过。因此,通过稳增长政策来营造一个相对较宽松的宏观环境能有助于民企的脱困。要提振基础设施投资,稳定房地产投资,从而实现经济增长的稳定。经济大环境改善了,民营企业现在面临的困难就能够得到比较明显的化解。

金融界:民营企业获取贷款一直比较难,所以通常会付出较高风险溢价来获取信贷。您觉得有没有什么办法可以让民企的融资成本降低呢?

徐高:高风险对应高回报,这是基本的金融规律。民企规模小,经营风险高于大型企业,这是个基本事实,所以民企融资成本高于大型企业也是合理的。但在2018年,民企相对国企和央企的信用利差显著拉大,民企面对着处于历史高位的融资成本。这是不合理的现象,需要得到纠正。

目前,包括银保监会在内的金融监管机构正在想办法支持免费注册即送体验金向民营企业发放贷款。这样的政策会起到一些效果。除此而外,还可以通过金融创新来降低民企的融资成本。民营企业规模比较小,可以抵押的资产也相对较少。对于这样的情况,光靠传统信贷这一条途径是不够的,还要有多样化方式来满足他们的融资需求。因此,还是要继续推进市场化的金融创新,设计些多种多样的融资方式、融资工具,结合民营企业不同的融资需求,来提供多样化的融资支持。


央行不必冲到第一线 地方政府需加杠杆稳增长

金融界:回到央行的话题,最近公布的经济数据显示,四季度增长率为6.4%,到了跟08年金融危机时一样低的水平,您觉得目前有没有必要像市场讨论的那样,央行出来直接购买国债和股票?

徐高:央行直接买国债和股票属于量化宽松,是非常规货币政策的范畴。目前市场有这样的讨论也有其道理。现在面临的问题是货币政策传导路径受阻,资金向实体的流动不畅。因此,央行基础货币的投放很难缓解实体经济的融资难。此时可能采用非常规的货币政策工具,让央行直接买实体经济发行的债券和股票,把资金直接投放到实体经济中。但这不是最好的选择。因为这样会让央行暴露在金融市场风险之下,从而威胁到货币政策的稳健。更好的办法是优化金融监管政策,疏通货币传导路径,将金融市场淤积的流动性导入实体经济中。这样就不需要央行直接冲在第一线了。事实上,央行也不应该绕开商业免费注册即送体验金体系而直接冲在第一线。

金融界:目前这种讨论的出现是不是意味着大家都在把责任推到央行身上?什么事情好像大家都希望央行来干。

徐高:现在这种局面的形成很大程度上不是央行的责任。但央行是货币的发行者和调控者,实体经济融资难浮现之后,各方自然会希望央行采取措施来解决问题。这就把央行放到了一个相对困难的位置上。我们可以看到,从2018年开始,央行一直是各个部委中政策调整最积极的。这说明央行对经济金融形势的变化是有高度敏感性的。但央行的能力也是有限的,现在的问题不是央行一家动起来就能完全解决的。所以下一步还是需要各个部委间做出更好的政策协调,从而能够疏通货币政策传导路径,实现社会融资的合理增长。

金融界:中国人民免费注册即送体验金作为中国的央行,职能目标不像其他国家那样明确,既要控制通胀,又要促进就业,还要保证经济增长的稳定。所以大家对她的期望很多。您觉得,明确让人民免费注册即送体验金只跟踪单一目标是一个好方法吗?

徐高:世界上并不是所有央行都有清晰的单一目标的。确实有些国家央行的目标很单一,仅盯住通胀目标,比如新西兰。但不是所有央行都是如此。美联储就是双重目标,一个是通胀稳定,一个是充分就业。

人民免费注册即送体验金是多目标制的,既需要维护通胀稳定,也需要促进增长和就业,并且还要兼顾金融稳定等其他目标。这种多目标的情况并不是人民免费注册即送体验金独有的。而且,中国目前仍然是一个转型的经济体,市场机制并未完全建立起来,市场内的各种货币政策传导机制并未完全到位。此时,人民免费注册即送体验金有必要考虑多种因素,跟踪多种目标。

金融界:现在地方政府的债务已经比较高了,您觉得有什么措施可以帮助缓解债务?

徐高:中国是高储蓄国家,储蓄向国内的债务转化有其合理性和必然性。储蓄转化为增量的国内债务是必然的。短期内,经济仍需依赖投资,这时,无非就是看谁来加这个杠杆而已。

中国非金融企业部门的杠杆率已经很高了。居民部门的杠杆率虽然不算高,但在过去两年上升得很快。所以从加杠杆的风险来说,政府加杠杆的风险是最低的。因此,在现在这个时候,需要政府加杠杆。地方政府作为基础设施的主要投资者这时候需要发挥其稳增长的功能。因此,当前应该容许地方政府债务的合理增长。这样能够带动经济的增长,通过做大经济规模的方式把债务比率给稀释下去。一味盯着债务数量而用紧缩政策来推进去杠杆,会让经济增长减速,反而会让债务率涨上去。

2018年,我国推进了强有力的去杠杆政策,结果全社会债务占GDP比重明显上升,工业企业部门的资产负债率也显著上升。从数据上来看,去杠杆政策带来了南辕北撤的效果。这是决策者需要反思的。

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